CALCULANDO EL COSTE DE LA INCERTIDUMBRE POLÍTICA



Ilustración del diario de dibujos de Iván Solbes

Lo hizo hace tres mes y lo ha vuelto a hacer. El BBVA insiste en los efectos negativos que tiene para el crecimiento la incertidumbre sobre las políticas económicas.

En realidad esta vez el titular era otro:

“El servicio de estudios mantiene su previsión de crecimiento para este año y con un sesgo al alza”

Novedad, la cosas podrían ir a mejor incluso. Pero menos de cuarenta segundos han tardado en sacar el otro tema:

“Estamos en un periodo de una incertidumbre inusualmente elevada que como veremos va a restar, está restando ya de hecho alguna décima de crecimiento en 2016 y previsiblemente también lo hará en 2017.  Lo que sugiere es que la economía, a pesar de que crece, podría hacerlo a tasas más elevadas.” Rafael Doménech, economista jefe de Economías Desarrolladas

Paren las máquinas, cambiamos titular:

“El BBVA cree que la incertidumbre política restará 8 décimas de crecimiento”.

El pasado mes de febrero el servicio de estudios del banco dio el primer aviso: si la incertidumbre se mantenía en los niveles registrados en enero (máximos desde la invasión de Irak en 2003 (gráfico 3.33), según el indicador construido por el BBVA que luego explicaremos) el crecimiento se podría reducir unas décimas este año y más de un punto en 2017.

Tres meses más tarde, con un crecimiento intacto y con un sesgo al alza en cualquier caso el banco vuelve a insistir: no contento con su previsión anterior se lanza al análisis contrafactual. ¿Cuánto dejará de crecer la economía por culpa de la incertidumbre política?

“Aunque hasta ahora se mantiene una tendencia favorable de actividad y empleo, las estimaciones de BBVA Research apuntan a que la incertidumbre sobre la política económica observada hasta la fecha, pondría estar restando 0,3 pp en 2016 y 0,5 pp en 2017 al crecimiento del PIB (gráfico 3.34). ” Informe Situación de España segundo trimestre de 2016, BBVA Research.

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Es decir que, aunque de momento no se esté observando ningún impacto “eso no quiere decir que no se esté produciendo”.

Es difícil saber si el banco atina, exagera o infravalora el efecto. En cualquier caso si algún día llegamos a saberlo seguramente ya nos habremos olvidado de esto y no llegará a los titulares. La afirmación sin embargo suscita muchos interrogantes: ¿es posible aislar ese efecto incertidumbre? ¿Cómo podemos saber que esas décimas de crecimiento se deben a eso o a otro factor o a la mezcla de varios? ¿Cómo sabremos si la estimación es acertada si ni siquiera somos capaces de observarla?

¿Cómo llega BBVA Research a esta conclusión? 

Antencedentes: el año pasado se presentó un índice para medir la incertidumbre política. Es como un nuevo camino para llegar a Roma. Si te deja cerca del Coliseo diremos que has elegido un “buen proxy”. Baker et al (2015) es el modelo que sigue el BBVA. Lo que hacen es buscar en la prensa noticias que contengan términos relacionados con la incertidumbre y términos relevantes, tipo:  “política económica” + “incertidumbre”+ “reformas” + “déficit”+ “regulación”…  Analizan con qué frecuencia se repiten en los medios y con eso construyen el índice EPU (Economic Policy Uncertainty), que puedes seguir casi en directo en esta web: http://www.policyuncertainty.com/.

Las variaciones del EPU se supone que inciden en la economía accionando varios mecanismos:

1. Impacto de la incertidumbre en el crecimiento y la inversión. Las empresas pueden retrasar sus decisiones de inversión, pero también es verdad que pueden hacer un catch up de sus planes en cuanto desaparezca esa incertidumbre. Los hogares pueden retrasar la compra de un piso, por ejemplo, a la espera de ver qué ocurre con la desgravación por vivienda. Las bolsas se pueden poner nerviosas ante la falta de gobierno y eso a la larga puede impactar en la riqueza de los hogares que tienen dinero/ahorros invertidos en valores.

2. La fragmentación política, según otros estudios, también puede llevar a un mayor desequilibrio entre ingresos y gastos repercutiendo en la famosa prima de riesgo. ¿Qué nivel de gasto tendrá el gobierno? ¿Habrá una subida o una rebaja de impuestos? En el caso de España, por mucho que nos pese, muchas de estas decisiones no están tan abiertas como en otros países como Estados Unidos. Nuestra política fiscal viene marcada por los objetivos de déficit comprometidos con Bruselas. La política monetaria nos viene dada desde Fráncfort donde los intereses españoles no están hoy representados en el consejo de política fiscal. En teoría eso no importa porque allí se toman medidas para favorecer a todos y no a unos en concreto. Pero también sabemos cómo funciona un poco el mundo.

Estamos hartos de escuchar que la incertidumbre no es buena. Pero ¿hasta qué punto no puede quedar anulada por otros factores positivos? ¿Puede haber dudas sobre la próxima política económica y que pase desapercibido en el plano de la actividad? La evidencia demuestra, según el banco, que los incrementos del nivel de incertidumbre política se trasladan “en una significativa reducción de la actividad”. En un principio, el servicio de Estudios montó varios modelos y supuestos para analizar este impacto en la prima de riesgo, la confianza industrial, la volatilidad de los  mercados y la confianza de los consumidores. No todos fueron estadísticamente relevantes.

Solo el pico en el indicador de incertidumbre que se registró el pasado mes de enero llevaría a una caída de dos décimas del PIB este año y de tres décimas en 2017. Los efectos tardan hasta tres trimestre en empezar a dar la cara. Los otros escenarios aventuraban consecuencias mucho más abultadas.

Sin embargo, el propio banco también advertía que los resultados eran puramente indicativos y que se deberían interpretar con precaución y que las simulaciones que habían presentado eran “for illustrative purposes only”.

Las limitaciones del modelo

Permitidme que copie y pegue algunos extractos del análisis de Baker et al (2015) en el que se basa el BBVA para desarrollar sus previsiones sobre la incertidumbre.

1. La relación causal entre incertidumbre política y crecimiento es difícil de establecer. De nuevo volvemos al famoso: correlación no implica causalidad necesariamente.  “Policy uncertainty is a strong candidate to partly explain the poor economic performance, but causal identification is hard” “One interpretation of the micro and macro evidence is that policy uncertainty retards investment, hiring and growth in policy sensitive sectors like defense, healthcare and construction, and these sectors are important enough for policy uncertainty to matter at the aggregate level”.

2. El modelo que se utiliza para calcular el impacto en el PIB no es tan sencillo y entremos en el terreno de cómo definimos el modelo,con qué variables,  cómo unificamos las series trimestrales con las mensuales… También varía nuestra curva EPU en función de qué términos decidamos incluir o no.

“Drawing causal inferences from VARs is challenging, in part because policy – and policy uncertainty – can respond to current and future economic conditions. Despite the challenges, VARs are useful for characterizing dynamic relationships, and they provide information about the magnitude of policy uncertainty effects under certain identifying assumptions. At a minimum, VARs let us gauge whether policy uncertainty shocks foreshadow weaker macroeconomic performance conditional on standard macro and policy variables.”

3. Quizá sería más correcto hablar de potencial impacto en la actividad y no darlo como algo seguro. Tiene más lógica que un aumento de la incertidumbre aumente las posibilidades de una recaída o una desaceleración. De acuerdo con otro reciente paper sobre el tema: “Based on both in-sample and out-of-sample analyses, their results suggested that policy uncertainty indexes are statistically and economically significant in forecasting recessions at the horizons beyond five quarters.”

4. Los resultados siempre se establecen con unos niveles de confianza bastante amplios y por eso me inclino todavía más a hablar de probabilidad más que de efecto seguro.

5. ¿Los efectos a nivel macro de esta incertidumbre política económica es posible que sean menores en el caso de una unión monetaria y cuando solo uno de sus miembros se ve afectado?

Lo que parece claro es que está empezando a estar de moda buscar términos en los medios de comunicación para construir una base de datos de varias décadas. Es algo relativamente sencillo y accesible. Pero en mi humilde opinión se está depositando demasiada fe y credibilidad en los pronósticos de un análisis, que por muy bien hecho que esté, no deja de ser un intento de aproximación a algo que ni siquiera podemos observar. Pero por si a caso, Google, allá voy:

INCERTIDUMBRE, POLÍTICA ECONÓMICA, DÉFICIT, REFORMA LABORAL, CONGRESO, POLÍTICA FISCAL, REFORMA TRIBUTARIA, IMPUESTOS, REFORMA DE LAS PENSIONES, ECONOMÍA,…

¿Os he dicho que para elaborar el EPU solo tienen en cuenta los grandes medios nacionales? Glups.

Esta última gráfica no recoge el efecto del resultado electoral de diciembre de 2015.

Macroeconomía, Para leer, Política




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